不久前,THQ Nordic在Steam上架了一款《哥特王朝:试水版本》(Gothic Playable Teaser)游戏,它对原版游戏的场景进行了重制,同时增加大量新元素,带来了全新的体验。官方还发布了重制场景与原版《哥特王朝》游戏的对比视频,从中可以看到画面表现上的大幅进化。

《哥特王朝》重制场景对比原版:

2019年3月20日,公司将申请在上交所主板上市变更为在科创板上市。

对比京东方和汉能,两者还有一点相似:2007-2016年,京东方的研发人员从324人到3248人,十年十倍。2016年,累计可使用专利超50000件。而从汉能公布的资料看,2019年公司计划新增专利2万件,2018年达到了10200件。也就是说,两家公司在被质疑中都在持续投入研发,甚至京东方相比汉能的战略环境有一个天然劣势,就是上游的设备被牢牢的控制,能生产OLED柔性屏的蒸镀设备的Cannon Tokki公司一年只能生产3-5套系统,所有的巨头都会争抢。粗浅的做这个对比,可以说明最基本的事实是:汉能的全产业链战略对于前沿创新来讲,不构成战略劣势。但从目前各方对汉能的态度来看,以上的对比显得无足轻重,投资者等不到20年或30年,希望短期看到确定性的盈利模式,希望打开一系列负面之后的所谓“黑匣子”,重点已经不是潜力。对于类似美国宇航局(NASA)的卫星采用汉能美国子公司的太阳能设备,中国网对此有深度报道,认为汉能的薄膜太阳能具有军工和航天的应用价值,这个潜力资本市场却觉得有些飘渺。批评者还认为:特斯拉、京东方这样的长期性潜力基于B2C产品的市场刚性需求,而对汉能的市场需求不乐观。

同时苑东生物也开启了冲击主板的进程,公司于2017年2月27日向四川证监局报送了上市辅导备案材料,由中信证券(24.950,-0.46,-1.81%)进行上市辅导。

随着一致性评价制度的持续推进,未来中国仿制药行业的格局将出现重大变化。一致性评价对企业的技术和资金实力提出了较高的要求,只有行业的龙头企业才能够同时具备以上条件。无法通过一致性评价的产品将难以获得市场准入,中小企业将陆续推出,优质仿制药市场份额将持续增加,行业集中度得到提升。

苑东生物的主营业务为化学原料药和化学制剂的研发、生产和销售,已具备注射液、冻干粉针剂、片剂、胶囊剂等多种剂型和化学原料药的生产能力,并已布局生物药领域。

资料显示,贵州自1961年以来每年有16.3次区域性暴雨过程发生,最多年26次(1979年),次多年25次(1965年、1967年、2014年)。由于贵州特殊山地地形及喀斯特地貌,强降水极易诱发山洪、山体滑坡、泥石流、崩塌等破坏力极大的突发性地质灾害。

公司称,由于政策原因,公司研发的布洛芬注射液、盐酸法舒地尔注射液等产品的上市时点有所延后,导致报告期内公司注射液的产能利用率较低,公司的粉针剂生产线主要设计用于研发和小批量生产使用,公司粉针剂产品的大规模生产目前采用委托生产模式,所以报告期内公司粉针剂的产能及产能利用率较低。(公司观察/小飞鼠文)

贵州消防开展水域救援培训。冯轶 摄

化学药制剂主要包括乌苯美司胶囊、富马酸比索洛尔片、注射用复方甘草酸苷、伊班膦酸钠注射液、盐酸纳美芬注射液、枸缘酸咖啡因注射液、布洛芬注射液等七大产品,该七大产品实现的销售收入占当年营业收入总额的比重分别为80.24%、80.19%和82.83%。

总结起来,汉能折叠了中国现实,折叠了一个充满梦想但激进的时代,折叠了2015年那场世纪股灾前后的狂热和冷却,也折叠了企业家人格的豪迈和进化。从战术层面看目前的汉能确实问题很多,但用对“探险家”的视角看汉能的一切挑战都有客观逻辑。所以,汉能有必要用事实证明市场对其诚信的质疑,以保护投资者权益为最高准则,打开折叠的大伞接受阳光检验,且时间有限。其一,如果汉能被冤枉,要像特斯拉、京东方那样给与看空者强有力的业绩回击。根据S3Partners和路透社统计,仅2017年做空特斯拉的基金已经损失超40亿美元,相当于做空苹果、亚马逊和Netflix的亏损总和!其二,在诚信经营的基本前提之下,外界则需要舆论环境对“探险家”给与更多的理解和宽容,毕竟企业家押注身家重资产投入。(周掌柜)

国内资本市场更接近汉能的一个标的就是京东方。2013年之前,京东方被贴的标签是:无节操的垃圾股,圈钱之王。这家公司是国有经济活化石,前身是北京电子管厂,这是国家“一五计划”期间苏联援建的重点企业。从1986年到1992年,企业连续七年亏损,濒临破产。在此基础上的新公司是1993年成立的, 2000年登陆深交所,主要产品是电视、电脑和手机显示屏,这是一个长期被日本、韩国厂家垄断的行业。也就是说,曾经靠国家投入巨资的京东方用了20年的时间都没有证明自己。统计显示,从2001年到2013年,京东方提出的资金需求是710亿。这和汉能被挑战的逻辑相似,就是持续重投入、成本居高不下,产业应用面临瓶颈,市场和媒体多次质疑京东方主要靠政府补贴、巨额退税以及贷款贴息,也很像汉能承认和被批评的“关联交易”,但幸运的京东方生死存亡的关头得到国开行和北京市政府出手救助,这让京东方坚持到2017年才发生重大转折。其2017年三季度营收达到694.08亿,净利润67.94亿,同比增长43倍!这一年京东方6代线向华为、OPPO、vivo等客户交付了首批柔性屏产品。之后,就有了今天明星股的神话。在其低迷研发的20年中,几乎所有国外的研究机构都在对标三星和LG唱空。

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这个导火线由此引发多方的“死刑”审判,不过客观讲:资本市场的做空报告很难成为评判企业的唯一标准。我们做一个对比:类似的“股媒双杀”式做空也多次发生在特斯拉身上,做空者认为特斯拉就是一个升级版的庞氏骗局。证据是2008年以来,特斯拉78%的运营现金流来自客户存款(定金),其长期债务高达100亿美元,还有一个SpaceX更夸张的创新拖后腿,马斯克还做一个和汉能几乎一模一样的太阳能屋顶项目。2018年8月,《纽约时报》发表了一篇对于马斯克的专访,用春秋笔法把马斯克勾画成一个在精神崩溃边缘的人,次日特斯拉股价大跌30美元。特斯拉股票从2014年到2019年,一直在250美元上下反复震荡。可硬币另一面,虽然特斯拉是美国遭遇机构做空最多的股票,甚至马斯克多次考虑私有化化解资本市场的不信任,很多证据却表明:做空之后往往有大资本趁低进入特斯拉。对于这些资本来看,有关特斯拉产能、质量、成本等问题其实都是投入和时间问题,所以他们愿意和创业者一起豪赌。

研发投入比例超同行产能利用率有待提高

根据科创板针对一般企业的5套上市标准,公司适用于第一套“市值+盈利”上市标准:预计市值不低于人民币10亿元,最近两年净利润均为正且累积净利润不低于人民币5000万元或最近一年净利润为正且营业收入不低于人民币1亿元。

然而逐年增长的期间费用率挤占了公司的利润。报告期各期,公司期间费用率分别为65.65%、73.8%和75.17%,其中销售费用上涨最快,2018年销售费用相比2016年增长183%,销售费用率分别为42.91%、46.93%和53.6%。

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以上这些对比实际上让我们看到汉能挑战普遍性的同时,也看到了其困境的复杂性。宏观看,中国整个商业环境很像《北京折叠》小说里层次分明的三个空间,上叠是超越竞争的垄断性企业,拥有不败地位;中叠是丛林法则竞争中的成功者,拥有道德制高点;下叠则是还在路上的企业,甚至失败者。舆论往往用上中叠的成功评判和审视下叠,而实际上只有下叠拥有“探险家”,他们天然弱势。当汉能放弃上叠里水电站的舒适区,进入下叠竞争的时候,就自然会面对与以往不同的悲观视角。而国外机构其实也是用对上中叠的习惯性认知审视下叠的可靠性。而微观审视汉能,资本市场思维是“反常即是妖”,问题和不确定都是原则性的。

截至2018年12月31日,苑东生物总资产为7.89亿元,相比行业龙头规模较小,能否在医药行业洗牌中获得优势还有待观察。

此次培训引进目前最为先进的国际急流救援技术,邀请了国际搜救教练联盟(InternationalRescueInstructorsAssociation,以下简称IRIA)专业救援团队开展水域救援培训,国际救援搜救联盟亚洲区特别助理吴先冲带领团队现场实施教学,选取野外天然急流水域对参训学员开展系统培训,其中,安顺支队从前期水域培训中选出8名指战员作为助教团。贵州全省各基层中队30余名指战员参加培训。

“两票制”下销售费用率上升补贴占业绩比重大

公司在研项目37个,包括麻醉镇痛、心血管、抗肿瘤、糖尿病、儿童用药等重点治疗领域,其中7个为1类新药,9个在申报上市阶段。另外有两个正在进行合作研发的在研项目。

从创新战略的角度看汉能,前沿领域的探索还是需要遵守一般性的规律,比如:聚焦极致场景,类似航空航天这样的尖端应用,如果形成业内广泛接受的太阳能解决方案,这无疑是对投资者的一针强心剂;聚焦汉瓦等有刚性需求的通识性产品大规模产业化,当成本可以迅速降低,市场价值评估会更加客观;此外,聚焦全球化中有强烈能源替代需求的国家做深度战略合作,对其普遍性价值也是一种重要检验。可以确定的是——所有前沿创新都历经苦难,但贴近消费者和用户的应用突破更有利于提升投资者信心。

那么汉能是怎样的一家公司呢?没有争议的部分包括创始人李河君的创业史,据腾讯网报道:1967年出生的李是广东客家人,毕业于北京交通大学机械工程系,2002年在英国剑桥大学攻读宏观经济学博士学位,毕业后向大学老师借款5万人民币创立汉能。而他发家并成为首富的一战是:金安桥水电站,多篇报道中所言,当时很多人认为水电站是国家干的,饱受质疑、嘲笑,李多次濒临绝境,坚持最后一战成名。汉能的薄膜太阳能实际上是在他投资过秸秆发电、潮汐能、地热能、燃料电池都失败了之后,找到的新方向。简单说:有了水电站印钞机之后,李河君是用新能源搏一个更大的梦想。这个行业的难度汉能应该是从最初就有认知的,首当其冲是其不可逆的重资产投资。其全面接手之前,美国人1983年开始做了35年,直到页岩气发现之后停止。还原这个故事之后,眼前的状态是:在各部委30多个文件支持薄膜太阳能的情况下,汉能受到资本市场抛售和做空,国家补贴政策出现不确定,银行不给贷款,媒体充满负面。回归A股是背水一战。

苑东生物偿债能力较好,报告期内,流动比率分别为2.89、3.13和2.75,和同行业可比公司基本持平,资产负债率分别为25.07%、24.78%和26.2%,低于同行业平均水平,2016年以来的固定资产投资均来自于现金,未通过外部借款的方式融资,偿债能力较强。除此之外,公司均保持着正的经营现金流入,分别为1.06亿元、8569.98万元和1.67亿元。

公司部分产品线的产能利用率有待提高,实际生产中,相同剂型的产品公用产能,因此按剂型划分公司的产能。

苑东生物比较重视研发,报告期内,研发投入占营业收入比例分别为13.45%、16.21%和16.18%,整体有所增长,并且高于同行业平均水平。

这一试水版本并不是完整游戏,它只是通过重制部分原版游戏场景,探索《哥特王朝》新游戏的开发方向,未来根据玩家的反馈,决定是否将游戏完全重制为现代游戏。Steam上拥有《哥特王朝》系列或Piranha Bytes旗下任何一款游戏的玩家都可免费体验这一试水游戏。

报告期内,公司盈利能力逐年上升,综合毛利率分别为79.26%、85.04%和88.64%,高于同行业平准水平71.2%、71.48%和74.74%,

以上是对汉能粗线条的描述,本文无意在细节上分辨汉能有争议的部分,也不想代替资本市场专家做投资判断,资本市场的最终权威来自监管。但从公司研究的角度,我们发现外界给汉能的“舆论审判”并没有展现足够的多元视角。对于公司研究来讲,汉能是一家复杂且极具挑战的标的,它折射出的中国经济和资本市场从亢奋回归常态的一个普遍性事实,也掺杂着国家产业政策波动带给企业的深刻影响。同时,在中美贸易战到科技战的大背景下,中国不少科技公司都面临可持续发展能力的全球性质疑,汉能这种逆向结合中美技术和市场的模式是其中重要样本。所以我们试着用“探险家视角”看汉能。对于“探险”,如果一味批判,就像平常人看探险家一样,觉得他们危险且毫无价值,但实际上我们可能隔绝了见证他们发现新大陆的机会。

从收入结构来看,苑东生物的大部分收入来源于化学药制剂,报告期内贡献90%以上收入,

公司在科创班上市成功的几率如何?查阅公司招股说明书,发现公司存在盈利质量不高、销售费用率高企、部分产品线产能利用率低等问题。

此次组织首批来自延庆的3万名游客入园参观,目的是检验园区接待适应能力、管理流程通畅状况、各项工作组织能力和设备运行状况,让园区步入正常化运营。当天,演练现场78条入园通道全部开放,为满足游客购物、用餐等消费需求,园区内已具备开业条件的商户均进行试运营,同时还安排了30辆电瓶车投入运营服务游客。压力测试现场还组织了555名志愿者,按岗位分为18个业务口100个岗位点,为游客提供问询服务、秩序引导、接待协助、语言翻译等8大类服务。

北京世园局有关负责人介绍,截至目前,北京世园会园区工程建设总体完成,中国馆、国际馆、生活体验馆、植物馆、永宁阁等工程建设全部完成,“一心、两轴、三带、多片区”的世园会园区已经成型;服务保障工作全面展开,运行管理、礼宾接待、游客服务、安保团队等12个团队近4000人全部到位;世园会开幕式和试运行期所需要的高校志愿者也已顺利招募完成,正在开展系统培训。

值得注意的是,公司的盈利质量并不高,报告期内,实现归母净利润5735.44万元、6432.56万元和13507.72万元,扣非归母净利润分别为4228.32万元、4924.1万元和8599.51万元。公司取得的各种政府补助收入分别为2607.93万元、3179.58万元和6001.93万元,占公司利润总额的比重分别为39.81%、42.7%和40.46%,若未来政府补助政策发生变动或公司不能满足补助政策的要求,可能对公司的经营业绩产生一定影响。

贵州消防开展水域救援培训。冯轶 摄

2016年~2018年,苑东生物的业务规模增长较快,分别实现营业收入3.39亿元、4.76亿元和7.69亿元,2018年营业收入规模较2016年增长126.91%。

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近几年,医药行业政策层出不穷,带量采购、一致性评价、两票制等政策持续加码,医药行业将出现分化。国内创新药经过多年的培育将迎来发展机遇期,仿制药替代原研药的步伐将不断加快。

下面我们再来回顾汉能被做空的案例。时间是2015年5月20日,当时其香港上市公司的股价在半小时内从7港元跌到3.91港元,跌幅高达47%。股市剧烈波动后,媒体大面积负面报道,可以说“股媒双杀”。从此,汉能前后被四次做空,福布斯披露两支美国对冲基金做空汉能,分别是辩证资本(Dialectic Capital)和伍德资本(Lakewood Capital),主要的理由也是上文提到的财务和商业模式的问题。他们还有一个论据是:汉能的竞争对手实力雄厚,以GAF为例,他们本身就是世界上最大的最成熟的传统屋顶建筑公司,对比来看,超越对手首先需要克服自己资金周转难题。

查看销售费用明细,九成来自推广服务费。公司解释,主要是因为“两票制”的实施,公司的经销商逐步由原有的推广配送经销商转变为配送经销商,配送经销商仅承担产品配送功能,产品的市场推广由公司筹划和安排专业的市场推广服务商进行,因此销售费用率较高。

截至报告期末,苑东生物的富马酸比索洛尔片(5mg)和布洛芬注射液(4ml:0.4g、8ml:0.8g)已通过一致性评价。枸橼酸咖啡因注射液、盐酸法舒地尔注射液、伊班膦酸钠注射液、盐酸纳洛酮注射液、乌苯美司胶囊、富马酸比索二片(2.5mg)、盐酸纳美芬注射液正在进行一致性评价工作。未来计划开展一致性评价的产品还有注射用帕瑞昔布钠。

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李河君为汉能构建的企业使命确实宏大——用薄膜太阳能改变世界,也包括让万物发电。听起来确实有一点儿乌托邦,他也经常用“投资100亿美金真金白银打造新能源帝国”表达自己的实业家特质,按照他原有计划:如果地方产业园推动行业良性运转并逐步降低成本,中国将成为薄膜太阳能行业霸主。李还将汉能归类为半导体行业,以表达其对规模和资金的必然需求,但这些也没有改变业内人士用能源角度对标汉能的惯性,这个对标也意味着“道德阉割”,比如:建设长江三峡、巴西伊泰普水电站都曾被批评破坏环境;切尔诺贝利事件后,核电站面临全球性争议,日本福岛第一核电站在2011年的地震核泄漏被万众唾弃;烧煤的火电站更是广受诟病,就连“煤老板”到目前为止也带有一种蔑称。新能源领域,如行业媒体中新经纬所言:尚德、赛维、晶澳、英利,每一家公司都受到过舆论猛烈挑战。能源行业注定伴随着道德风险。而汉能执意想在中国这个广受争议的行业里做出被西方忌惮的“半导体”格局,势必九死一生,大开大合。

据悉,当天,国际园艺生产者协会秘书长提姆·布莱尔克里夫也实地参观了园区,听取了北京世园会筹备进展情况汇报。他表示,北京世园会筹办工作进展顺利,园区面貌焕然一新,令人钦佩,相信北京世园会将为世界打造一届极具特色、意义非凡的盛会。

水域救援训练包括岸上救援、舟艇救援、入水救援和绳索系统救援四个内容,贵州省消防救援总队提前谋划,成立了培训大队和训练安全小组,全程负责训练期间的部队管理和安全防护措施。

贵州消防开展水域救援培训。冯轶 摄

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